5月以來(lái)，滬銅5月合約大幅飆升，遠(yuǎn)月合約則走勢(shì)相對(duì)緩和，合約價(jià)差顯著拉大，而隨著現(xiàn)貨高升水受持貨商逢高拋售及進(jìn)口銅流入而緩解，筆者認(rèn)為，本輪滬銅反彈恐成強(qiáng)弩之末，由于消費(fèi)旺季臨近尾聲，5月中下旬銅市或?qū)⒃俅斡瓉?lái)供需格局轉(zhuǎn)變，二季度滬銅將由短多過(guò)渡到長(zhǎng)空。

近強(qiáng)遠(yuǎn)弱，現(xiàn)貨升水料回落

近階段，國(guó)內(nèi)短期現(xiàn)貨供應(yīng)緊張的背景下，銅價(jià)反彈逐步收復(fù)3月以來(lái)的失地，同時(shí)合約結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)明顯的反向市場(chǎng)特征，近月合約漲幅高于遠(yuǎn)月合約。截至5月13日收盤(pán)，滬銅1405與滬銅1408價(jià)差擴(kuò)大至2300元/噸左右，為近幾年來(lái)罕見(jiàn)。

滬銅近強(qiáng)遠(yuǎn)弱與近月合約即將交割關(guān)系密切，上期所庫(kù)存周報(bào)顯示，截至5月9日，交易所銅庫(kù)存小計(jì)降至9萬(wàn)噸左右。其中上海地區(qū)完稅庫(kù)存僅2.4萬(wàn)噸，而對(duì)應(yīng)滬銅1405合約持倉(cāng)從12日早間的3萬(wàn)余手快速下滑至13日日盤(pán)收盤(pán)時(shí)的13710手，其間部分空單持有者臨近交割卻難覓低價(jià)貨源，近月空頭平倉(cāng)了結(jié)是推動(dòng)滬銅大漲的重要推動(dòng)因素。

然而，筆者認(rèn)為，本輪現(xiàn)貨供應(yīng)緊張后市將缺乏持續(xù)性，遵循“進(jìn)口虧損加大——進(jìn)口銅難流入——現(xiàn)貨超高升水持續(xù)——進(jìn)口虧損減小——現(xiàn)貨升水回落”的循環(huán)結(jié)構(gòu)，未來(lái)國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨緊張局勢(shì)料降溫，現(xiàn)貨高升水將難持久。

供應(yīng)壓力大，需求增速仍疲軟

從銅供需平衡的角度來(lái)看，盡管?chē)?guó)儲(chǔ)收銅及冶煉出口，但近階段國(guó)內(nèi)真實(shí)銅需求相對(duì)平穩(wěn)，下游并沒(méi)有明顯增加庫(kù)存，而5月交割后，套利行為將促使市場(chǎng)重回理性，而全球銅供應(yīng)壓力仍大而需求增速偏弱的大背景下，整體供大于求料將推動(dòng)銅價(jià)回到熊市。

根據(jù)商品咨詢機(jī)構(gòu)Wood Mackenzie對(duì)全球近260個(gè)銅礦山的統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前全球銅礦山的現(xiàn)金成本C1（含副產(chǎn)品抵扣）90%分位線約為5800美元/噸，2014年全球銅礦供應(yīng)增量預(yù)估為87.1萬(wàn)噸。

因此，即使一季度礦山產(chǎn)能增速略不及市場(chǎng)預(yù)期，但5月進(jìn)口銅干礦現(xiàn)貨TC走勢(shì)平穩(wěn)，運(yùn)行于100—110美元/噸，面對(duì)全球精礦供應(yīng)整體仍相對(duì)充裕，較高加工費(fèi)將刺激國(guó)內(nèi)冶煉商全力生產(chǎn)，銅整體供應(yīng)壓力仍較大。

國(guó)內(nèi)銅下游處消費(fèi)旺季尾聲，根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，銅消費(fèi)增長(zhǎng)將面臨降速風(fēng)險(xiǎn)，因銅加工企業(yè)訂單續(xù)漲能力有限，且隨著內(nèi)外盤(pán)比價(jià)修復(fù)，進(jìn)口虧損減少及貿(mào)易商逢高出貨將推動(dòng)國(guó)內(nèi)供需格局再次轉(zhuǎn)變，對(duì)滬銅價(jià)格的支撐將出現(xiàn)松動(dòng)。

宏觀環(huán)境中性，供需仍將主導(dǎo)后市

雖然3月以來(lái)政府“微刺激”政策起效推動(dòng)4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體低位企穩(wěn)徘徊，但需求數(shù)據(jù)大多低于預(yù)期。數(shù)據(jù)顯示,中國(guó)4月PPI年率同比下滑2.0%，雖然環(huán)比3月有所改善，但同比跌幅收窄程度低于預(yù)期，而最新公布的中國(guó)1—4月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資年率增長(zhǎng)17.3%，4月規(guī)模以上工業(yè)增加值年率增長(zhǎng)8.7%，4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額年率增長(zhǎng)11.9%，上述三大數(shù)據(jù)均不及預(yù)期及前值，顯示內(nèi)需疲軟仍是中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨的困境。

在4月底的中央政治局會(huì)議上，決策層認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于“年度預(yù)期目標(biāo)范圍”，不過(guò)也承認(rèn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然面臨下行壓力，并要求財(cái)政政策和貨幣政策堅(jiān)持現(xiàn)有政策基調(diào)，因此不會(huì)出臺(tái)大型經(jīng)濟(jì)刺激措施。在內(nèi)需偏弱對(duì)峙維穩(wěn)政策之下，二季度國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)不會(huì)明顯惡化，商品的動(dòng)態(tài)供需將繼續(xù)主導(dǎo)后市。

綜上所述，筆者建議二季度對(duì)銅市逐步由短多轉(zhuǎn)為長(zhǎng)空操作，銅市中長(zhǎng)線仍將處于熊市格局，關(guān)注滬銅1408逢高布空機(jī)會(huì)。