4月底，中國金屬銅期貨、現(xiàn)貨價(jià)差創(chuàng)下自2008年金融危機(jī)以來的最大值，現(xiàn)貨價(jià)格較期貨價(jià)格一度高出1500元/噸，而以往現(xiàn)貨價(jià)格升水500元/噸的情況都比較少見。銅期貨、現(xiàn)貨價(jià)格背離的主要原因是人民幣貶值的背景下，進(jìn)口銅虧損嚴(yán)重，國內(nèi)銅短期供應(yīng)緊張。

結(jié)構(gòu)性供給緊張

與多數(shù)大宗商品不同，銅的市場供需經(jīng)常處于緊平衡狀態(tài)。國際銅業(yè)研究組織的數(shù)據(jù)顯示，2013年全球精煉銅供應(yīng)少見的由2012年短缺34萬噸轉(zhuǎn)為過剩38.7萬噸，相對于全球超過2000萬噸的年消費(fèi)量來說，供給過剩壓力并不是很大。

作為全球第一大銅消費(fèi)國，中國占了近40%的全球消費(fèi)量，而近階段國內(nèi)銅市場需求依然穩(wěn)定。記者查閱了2013年各主要有用銅需求的行業(yè)數(shù)據(jù)，用銅最多的電網(wǎng)建設(shè)完成投資3894億元，增長5.4%；另外在生產(chǎn)中有較大用銅需求的汽車制造產(chǎn)業(yè)、空調(diào)制造產(chǎn)業(yè)產(chǎn)量都增加超過10%，基本上銅需求相關(guān)行業(yè)都保持增長態(tài)勢。由于國內(nèi)銅供應(yīng)短缺，凈進(jìn)口成為常態(tài)，2013年國內(nèi)以一般貿(mào)易方式進(jìn)口銅206.6萬噸，大幅增加13.2%。

2014年，由于大宗商品整體市場偏空，銅價(jià)也受到波及，但相對于橡膠、鐵礦石等其他工業(yè)品來說，銅價(jià)比較抗跌，需求相對穩(wěn)定，一旦市場短期供給出現(xiàn)短缺，現(xiàn)貨價(jià)格升水也比較容易理解。

熟悉上海相關(guān)貿(mào)易的曹磊告訴記者，目前國內(nèi)銅市場出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性供給緊張，受倫敦期貨市場、上海期貨市場銅比價(jià)以及匯率因素的影響，國內(nèi)冶煉廠出口精銅至保稅區(qū)有利可圖，因此國內(nèi)市場現(xiàn)貨較為緊張。另一方面，內(nèi)外比價(jià)“倒掛”也導(dǎo)致銅進(jìn)口受阻。盡管保稅區(qū)的銅庫存較高，但這些銅很難進(jìn)入內(nèi)地市場流通。

此外，記者采訪上海地區(qū)多家貿(mào)易商了解到，一些供應(yīng)商惜售加劇了這種緊張局面，致使國內(nèi)銅現(xiàn)貨升水居高不下。由于目前銅價(jià)處于3年多以來的低點(diǎn)，國內(nèi)一些大型冶煉企業(yè)也有推高現(xiàn)貨價(jià)格的意愿，甚至?xí)桃庠黾映隹诘奖６悈^(qū)的銅的數(shù)量。因此銅現(xiàn)貨大幅升水而保稅區(qū)庫存高企的奇怪現(xiàn)象仍將持續(xù)一段時(shí)間。

國儲(chǔ)出手“破局”

除中國外，全球市場銅需求均略有萎縮，國內(nèi)保稅區(qū)大量銅庫存通過轉(zhuǎn)口貿(mào)易流向國際市場的動(dòng)力不大，目前這些銅在保稅區(qū)進(jìn)出兩難。有關(guān)部門也發(fā)現(xiàn)了這一問題，一個(gè)不錯(cuò)的解決方式便是讓這部分庫存流入國內(nèi)，在此背景下，4月底國儲(chǔ)收購了約20萬噸保稅倉庫的銅。

目前有消息稱，國儲(chǔ)局此前買下了約20萬噸銅，目前銅儲(chǔ)備約110萬噸，而后期仍有可能進(jìn)一步擴(kuò)大收儲(chǔ)規(guī)模，今年國儲(chǔ)局很有可能將儲(chǔ)備銅增加至140萬噸。國儲(chǔ)局收購雖然不能夠完全緩解市場的供需矛盾，但可以影響到現(xiàn)貨升水和比價(jià)的回升，最終希望能夠吸引進(jìn)口銅入關(guān)。

造成銅期貨、現(xiàn)貨價(jià)差偏離正常軌道的另外一個(gè)重要原因就是市場對遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的悲觀態(tài)度。盡管市場短期的確處于供給緊缺狀態(tài)，但一旦未來某時(shí)點(diǎn)比價(jià)合適，大量的銅就有可能從保稅區(qū)涌入內(nèi)地。目前，上海期貨市場銅期貨的主力合約為1408，該合約價(jià)格較近月合約1405相差近1800元/噸，這種遠(yuǎn)期大幅貼水的現(xiàn)象顯示出了投資者對于未來價(jià)格走勢的悲觀。

盡管需求穩(wěn)定，但考慮到整體宏觀環(huán)境以及工業(yè)品整體的情況，現(xiàn)貨銅價(jià)格大幅高于期貨價(jià)格的狀況恐難以延續(xù)。期貨價(jià)格代表的是未來幾個(gè)月后的市場行情，因此現(xiàn)貨升水僅僅影響了近月交割合約價(jià)格。

近期項(xiàng)目審批和財(cái)政撥款加快，基建投資同比大幅反彈，“微刺激”與定向存準(zhǔn)放開等政策也相繼出臺(tái)，但依然不足以打消市場對經(jīng)濟(jì)增長前景的擔(dān)憂。目前國內(nèi)仍處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，加之債務(wù)、房地產(chǎn)市場風(fēng)險(xiǎn)加大，處于去杠桿階段，這種背景下，不會(huì)有大規(guī)模刺激政策，即便出臺(tái)一些“微政策”，效果也不會(huì)很明顯。

一季度國內(nèi)GDP同比增速下滑至7.4%，PMI等數(shù)據(jù)也較為低迷。在經(jīng)濟(jì)增速放緩的大趨勢下，幾乎所有的工業(yè)品都在下跌，如此環(huán)境下銅價(jià)難有大作為。銅上下游產(chǎn)業(yè)鏈對未來市場價(jià)格信心不足，也是造成期貨遠(yuǎn)期貼水的內(nèi)在原因。

全球庫存大轉(zhuǎn)移

隨著全球權(quán)威的有色金屬交易所—倫敦金屬交易所（LME）被港交所收購，交易所對庫存監(jiān)管強(qiáng)度升級，國際一些大投行開始放棄有色金屬特別是銅的倉儲(chǔ)業(yè)務(wù)。

2013年下半年至今，全球銅庫存分布狀況變化顯著。倫敦金屬交易所銅庫存加速外流至亞洲地區(qū)。而這一階段恰逢國內(nèi)資金緊張，融資需求大增從而吸引了大量精銅貿(mào)易融資進(jìn)口。

記者在相關(guān)數(shù)據(jù)中看到，倫敦金屬交易所銅庫存從去年底65萬噸下降到今年3月的25萬噸，雖然國內(nèi)上海期貨交易所的銅庫存變化不大，但是上海保稅區(qū)銅庫存卻快速攀升。除此之外，一些冶煉商還將銅放進(jìn)廣州的保稅倉庫和北方一些港口中，但這些銅基本不會(huì)進(jìn)入內(nèi)地市場，進(jìn)入內(nèi)地就意味著虧錢。

近期受人民幣貶值影響，進(jìn)口一噸銅大約要虧損3000元至4000元，企業(yè)進(jìn)口銅后只能放進(jìn)保稅倉庫，使得銅庫存量壓力驟增。據(jù)統(tǒng)計(jì)，4月份上海期貨交易所銅庫存同比增加58%，達(dá)到近一年以來的最高水平。

盡管目前匯率、比價(jià)不支持短期銅庫存流入國內(nèi)，但不排除這種狀況在未來幾個(gè)月內(nèi)發(fā)生，鑒于此，匯豐銀行已將2014年的價(jià)格預(yù)測由7750美元/噸調(diào)低至7200美元/噸。從長周期角度來看，全球庫存開始向亞洲轉(zhuǎn)移，如果進(jìn)出口不存在障礙，未來銅的價(jià)格重心或?qū)⑦M(jìn)一步下移。